La Federal Reserve non può più dare per scontato che gli shock sull’offerta siano temporanei. È questo il messaggio lanciato lunedì 21 settembre da Austan Goolsbee, presidente della Federal Reserve Bank of Chicago, durante un intervento a Londra organizzato dall’Official Monetary and Financial Institutions Forum. Secondo il banchiere centrale, le tensioni sull’energia, i dazi e gli altri shock geopolitici stanno mostrando una persistenza superiore a quella normalmente considerata nei modelli di politica monetaria.
La questione è rilevante perché arriva pochi giorni dopo che la Fed ha aumentato il proprio intervallo obiettivo per i federal funds al 3,75%-4%. Il rialzo, il primo in oltre tre anni secondo la banca centrale statunitense, ha già riportato il tema della restrizione monetaria al centro delle aspettative sui mercati. Le dichiarazioni di Goolsbee aggiungono ora un elemento ulteriore: il rischio che l’inflazione non dipenda più soltanto da fattori esterni, ma anche da una domanda interna sufficientemente solida da mantenere elevate le pressioni sui prezzi.
Il problema degli shock persistenti
Nel quadro tradizionale della politica monetaria, una banca centrale può scegliere di “guardare oltre” uno shock dell’offerta quando ritiene che il suo effetto sull’inflazione sia limitato a un singolo aumento del livello dei prezzi. Un rincaro del petrolio, un’interruzione delle catene di approvvigionamento o un dazio possono provocare una fiammata iniziale, ma non necessariamente una spirale duratura. In questo scenario, reagire con aumenti aggressivi dei tassi rischierebbe di comprimere occupazione e crescita senza risolvere la causa originaria del problema.
Goolsbee ha tuttavia osservato che gli shock degli ultimi anni si sono verificati con maggiore frequenza, hanno avuto un’intensità più elevata e sono durati più a lungo del previsto. Per questo motivo, la Fed avrebbe bisogno di vedere segnali concreti di attenuazione prima di poter considerare credibile un ritorno dell’inflazione verso l’obiettivo del 2%.
Il punto non è che la politica monetaria possa produrre più petrolio o rimuovere i dazi. Il problema è il rischio di trasmissione: se gli aumenti dei costi si riflettono sui salari, sui servizi e sulle aspettative di famiglie e imprese, lo shock iniziale può trasformarsi in un fenomeno più ampio. In quel caso, la banca centrale dovrebbe agire sulla domanda, anche se questo comportasse un rallentamento dell’economia e un deterioramento del mercato del lavoro.
La domanda interna entra nel dibattito
Il presidente della Fed di Chicago non ha attribuito l’intera dinamica inflazionistica ai fattori di offerta. Nel suo intervento ha indicato anche la possibilità che una domanda robusta stia contribuendo a mantenere elevata la crescita dei prezzi. Se la domanda dovesse dimostrarsi eccessiva rispetto alla capacità produttiva dell’economia, la risposta della banca centrale sarebbe più netta: secondo Goolsbee, non ci sarebbe ambiguità sulla necessità di tassi più alti.
Tra gli elementi da monitorare rientrano anche gli investimenti legati all’intelligenza artificiale. Il ciclo di spesa per data center, infrastrutture energetiche e componenti tecnologici ha finora sostenuto la crescita e la produttività, ma potrebbe diventare una fonte di pressione sulla domanda se dovesse espandersi oltre la capacità dell’economia di assorbirla. Si tratta di un’ipotesi, non di una valutazione definitiva, ma il suo inserimento nel dibattito della Fed mostra quanto sia cambiata la lettura del ciclo economico.
Il costo della stabilità dei prezzi
Il passaggio più delicato del discorso riguarda il possibile compromesso tra inflazione e occupazione. Se gli shock sull’offerta restassero isolati e transitori, la Fed potrebbe attendere il loro riassorbimento. Se invece continuassero a ripetersi, o se si combinassero con una domanda interna eccessiva, l’autorità monetaria dovrebbe ridurre la pressione sull’economia per impedire che l’inflazione si stabilizzi su livelli troppo elevati.
Questo significa che il ritorno al 2% potrebbe non essere indolore. Tassi più alti e condizioni finanziarie più restrittive tendono a frenare il credito, gli investimenti immobiliari e la spesa delle famiglie. L’effetto può estendersi anche al mercato del lavoro, soprattutto se le imprese rinviano le assunzioni o riducono i piani di investimento. Goolsbee ha quindi descritto una situazione nella quale la Fed potrebbe essere costretta ad accettare un aumento del costo economico della disinflazione per difendere la propria credibilità.
Cosa cambia per Treasury, dollaro e asset rischiosi
Per i mercati, il messaggio riduce lo spazio per una rapida svolta accomodante. Se l’inflazione resta sostenuta e la domanda non rallenta a sufficienza, gli investitori potrebbero rivedere al rialzo il percorso atteso dei tassi ufficiali. La conseguenza più immediata sarebbe una maggiore pressione sui rendimenti dei Treasury, soprattutto sulle scadenze brevi e intermedie, mentre il dollaro potrebbe beneficiare del differenziale di rendimento rispetto alle altre principali economie.
Il quadro è più complesso per le azioni e per gli asset considerati più sensibili alla liquidità. Tassi elevati più a lungo tendono a ridurre il valore attuale degli utili futuri e possono aumentare la volatilità nei comparti caratterizzati da valutazioni elevate. Anche il mercato delle criptovalute resta esposto a questo meccanismo: Bitcoin ed Ethereum possono beneficiare dell’aspettativa di condizioni finanziarie più favorevoli, ma subirebbero pressioni se il mercato tornasse a prezzare una Fed più restrittiva e una liquidità globale meno abbondante.
Le parole di Goolsbee non costituiscono una nuova decisione sui tassi e non indicano automaticamente un ulteriore rialzo alla prossima riunione. Rappresentano però un avvertimento sulla funzione di reazione della banca centrale: finché gli shock energetici e commerciali continueranno a mostrare effetti persistenti, e finché la domanda resterà solida, la Fed potrebbe ritenere prematuro allentare la pressione monetaria. Per gli investitori, la variabile decisiva non sarà soltanto il prossimo dato sull’inflazione, ma la sua composizione e la capacità dell’economia di assorbire gli shock senza trasferirli ai servizi, ai salari e alle aspettative.
